הזינוק של טבע: האם מניית ענקית התרופות עדיין משתלמת אחרי עלייה של 102% בשנה?

מניית טבע (TEVA) ממשיכה לרכז עניין רב בקרב משקיעים, ולא בכדי. החברה הדואלית, שמניותיה נסחרות במקביל בתל אביב ובניו יורק (מספר נייר בת"א: 629014), חתמה לאחרונה את יום המסחר המקומי בשער של 10,600 אגורות, המשקף עלייה יומית של 0.86%. במקביל, מעבר לים, מניית החברה נסגרה לאחרונה ברמה של 33.91 דולר. המספרים האלה מציגים תמונה של מומנטום חיובי אדיר. במבט לאחור, מדובר בתשואה של 6.6% ב-30 הימים האחרונים, 9.6% מתחילת השנה, וזינוק מסחרר של 102.1% בשנה החולפת. כשבוחנים טווחים ארוכים יותר, התשואות מזנקות ל-242.5% בשלוש השנים האחרונות ו-210.5% בחמש השנים האחרונות. נתונים אלו מעלים באופן טבעי את השאלה המרכזית – עד כמה האופטימיות כבר מתומחרת בתוך מחיר המניה הנוכחי?

כדי להבין את פשר העליות, צריך להסתכל על פעילות הליבה של החברה. טבע תעשיות פרמצבטיות בע"מ היא שחקנית גלובלית כבדת משקל. היא מתמחה בפיתוח, ייצור ושיווק של קשת רחבה של מוצרים, הכוללת תרופות ייעודיות וגנריות, חומרי גלם פעילים לתעשייה, תרופות ללא מרשם, מוצרים וטרינריים ואף תכשירים חדשניים וקנאביס רפואי. הפעילות שלה נוגעת כמעט בכל תחום רפואי אפשרי – החל ממיגרנה, הפרעות קשב וטרשת נפוצה, דרך אסטמה, אונקולוגיה, מחלות זיהומיות ו-HIV, ועד רפואת משפחה, ילדים ותינוקות, טכנולוגיה רפואית, בריאות בגיל השלישי והפרעות תנועה.

בשנים האחרונות, הסיקור סביב טבע התמקד במיצוב מחדש שלה בשוק הגנרי והייעודי. המשקיעים עוקבים באדיקות אחרי הדרך שבה ההנהלה מנווטת את תמהיל העסקים ומייצבת את המאזן הפיננסי המורכב של החברה. הרקע הזה מסביר היטב מדוע השוק בוחן מחדש את המניה והסנטימנט השתנה לטובה. עם זאת, על פי מודל הערכת שווי בסיסי, טבע מקבלת ציון של 2 מתוך 6 במדדי תמחור חסר. כדי להבין מה באמת קורה מתחת למכסה המנוע, צריך לצלול לשתי גישות תמחור שונות.

מודל תזרים מזומנים מהוון (DCF)

דרך מקובלת אחת לבחון את שווי החברה היא להשתמש במודל תזרים מזומנים מהוון. הגישה הזו לוקחת הערכות של המזומנים שהחברה עשויה לייצר בעתיד, ומהוונת את התחזיות הללו כדי להבין כמה הן שוות במונחים של דולרים היום. עבור טבע, נערך שימוש בגישה דו-שלבית של תזרים מזומנים חופשי להון.

תזרים המזומנים החופשי של החברה ב-12 החודשים האחרונים עומד על כ-1.12 מיליארד דולר. לפי תחזיות האנליסטים, הנתון הזה צפוי לטפס לסביבות 4.12 מיליארד דולר עד שנת 2030. כאשר לוקחים שורת תחזיות שנתיות מ-2026 עד 2035 ומהוונים אותן לימינו, מקבלים שווי פנימי מוערך של כ-59.02 דולר למניה. כשמשווים את המספר הזה למחיר השוק הנוכחי של 33.91 דולר, מגלים דיסקאונט משמעותי למדי של כ-42.5%. אם נשענים על המודל הזה בלבד, המניה בהחלט מצטיירת כמתומחרת בחסר.

תמחור לפי יחס מכפיל רווח (P/E)

מצד שני, אי אפשר לנתח חברה רווחית כמו טבע מבלי להציץ במכפיל הרווח שלה. היחס הזה הוא כלי יעיל להבנת הסכום שהמשקיעים מוכנים לשלם על כל דולר של רווח. הוא בעצם משקף איך השוק מאזן בין תחזית הצמיחה של החברה לבין רמת הסיכון שנתפסת סביבה. מכפיל "נורמלי" מושפע לרוב מקצב צמיחת הרווחים הצפוי וממידת הסיכון. צמיחה מהירה או סיכון נמוך מביאים לרוב למכפיל גבוה, בעוד שצמיחה איטית או סיכון גבוה יגררו מכפיל נמוך יותר.

נכון לעכשיו, טבע נסחרת במכפיל רווח של 28.0x. המספר הזה מציב אותה מעל הממוצע של תעשיית התרופות שעומד על 19.9x, וגם מעבר לממוצע של קבוצת החברות המקבילות לה שעומד על 20.7x. יחס ה"שווי ההוגן" המוערך עבור טבע, שלוקח בחשבון מאפיינים ספציפיים כמו קצב צמיחה, שולי רווח, שווי שוק ופרופיל סיכון ייחודי, עומד על 25.6x. העובדה שהמכפיל הנוכחי גבוה מהשווי ההוגן הזה מאותתת שדווקא לפי המדד הזה, המניה נסחרת בהערכת יתר. הפערים בין המודלים ממחישים היטב את המורכבות בהערכת שוויה של ענקית התרופות הישראלית אחרי הראלי המרשים שחוותה.